期权概貌与期权基础知识:买进跨式组合的到期分析

交易者判断牛皮盘整行情即将结束,指数有可能大幅上涨或大幅下跌,但 难以把握究竟是涨还是跌。他采用的策略是,买进一个看涨期权,同时买进一 个相同执行价的看跌期权,通俗点说,该交易者实际上是两头押注,一旦行情 大幅上涨,买进的看涨期权可以大大获利;反之,如果行情大幅下跌,买进的看 跌期权可以大大获利。当然,最糟糕的情况是行情继续盘整,看涨期权和看跌 期权没有一个有较大的获利,或者说获利很少还不足以弥补当初付出的两个 权利金,自然就会导致亏损。
交易者买进一个看涨期权同时买进一个相同执行价的看跌期权,就构成 了一个跨式多头,或者叫买进一个跨式组合。
【例7-1】
目前指数为2400点,股指期权还有40天到期,假定波动率为13%,利率 为3%,交易者买进执行价2400点的看涨期权,权利金为45. 19点,同时买进 一个2400点的看跌期权,权利金为37. 32点。这构成一个跨式多头组合。
【分析】
交易者买进跨式组合总共付出了权利金(45. 19 + 37. 32=)82. 51点。在 到期日,如果指数大于2400点,看跌期权作废,看涨期权有行权价值,行权收 益为S’ -2400,如果减去82. 51点的总权利金成本,总盈亏为S’ -2400- 82. 51 = S- -(2400+82. 51) 一2482. 51,盈亏平衡点为 2482. 51 点。如 果指数小于2400点,看涨期权作废,看跌期权有行权价值,行权收益为2400- S’,如果减去82. 51点的总权利金成本,总盈”5■为= (2400 — 82. 51) —S* = 2317.49-S’,盈亏平衡点为2317. 49。如果指数正好为2400点,看涨期权和 看跌期权都作废,总的盈亏为一82. 51点。
由此可得出如下结论:
指数小于2317.49点时,该跨式期权多头组合获利,总盈利= (2317. 49— S*)点;
指数在2317. 49点和2482. 51点之间时,该跨式期权多头组合亏损;
指数为2400点时,该跨式期权多头组合发生最大亏损,最大亏损为 82. 51 点;
指数大于2482. 51点时,该跨式期权多头组合获利,总盈利= (S’ -2482.51)点。
可见,跨式期权多头组合与单个期权多头同样具有“风险有限、潜在获利 能力巨大”的特性。
(二) 买进跨式组合的图形分析
通过股指期权计算器,可以将该组合的盈亏分析用图形直观地显现。下 面的图7-1,就是【例7-1】的图示。
在图7 – 1中,标志为1的折线为看涨期权的到期盈亏线,标志为2的折线 为看跌期权的到期盈亏线,将这两条盈亏线相加,就可得到最下面的V字形折线,这条V字形折线就是跨式多头组合在到期日的盈亏线。跨式多头组合盈 亏线上面的虚线为距到期日一半时间时即还有20天时的盈亏线,该线的到期 时间可以调整。而最上面的曲线为组合当日盈亏线。
从图形中我们可以得到更直观的印象。由图7-1可见,跨式多头组合的 V字形盈亏线与零线有两个交点,左边一个盈亏平衡点是2317. 49点,右边一个盈亏平衡点是2482. 51点。两个盈亏平衡点之间是跨式多头组合的亏损区, 最大亏损点对应的是2400点的执行价。指数在左盈亏平衡点之左时,指数越低,该组合盈利就越大;在右盈亏平衡点之右,指数越高,该组合盈利就越大。

V字形盈亏线是到期日盈亏线,如果进行动态分析,在波动率不变的情况下,盈亏曲线会上移,这时候两个盈亏平衡点会接近一些,意味着亏损区域缩 小了一些。在期权未到期之时,即使指数仍旧为2400点,最大亏损也会减小, 这是因为期权未到期时仍旧有价值,跨式期权多头组合通过平仓仍旧可以收回部分成本。
(三)买进跨式组合的风险指标分析
表7 – 1是跨式期权多头的风险指标汇总表。通过风险指标分析,能够更 容易看清跨式期权多头组合的性质。组合中单个期权的风险指标可以在股指 期权计算器的“单个期权”中得到,组合的风险指标可以在股指期权计算器的 “期权组合”的右上侧得到。

首先看Delta值,看涨期权的Delta为+ 0. 54,看跌期权的Delta为 -0. 46,因为两个都是平值期权,Delta都很大,但由于符号相反,两相抵消后 只有+0. 078 了,表明两个期权组合之后其初始值对于指数的变化并不敏感, 呈现出Delta中性状态。同样,Gamma值为0. 0077,也不大。
Theta值为负数。由于两个期权都是多头,时间流逝对它们均不利,叠加 之后,不利影响自然更大了。
值得注意的是Vega,数值高达6. 31点,意味着波动率上升1 %,组合价值 上升6. 31点;下降1 %,将减值6. 31点。
显然,跨式组合対波动率极其敏感。实际上,从一开始的背景介绍就知 道,买进跨式组合的交易者赌的就是未来出现单边大行情,一旦出现单边大行 情,隐含波动率通常也会在短期内急剧提升,而波动率急剧升高,期权价值也 会随之上升。
事实上,即使出现的大行情并非单边,只要波动率加大,跨式组合多头即 能在短期内获利。比如,假定买进跨式期权后,指数忽涨忽跌,波幅加大,一周 后,尽管指数比当初只跌了 20点,下跌至2380点,但隐含波动率从原来的 13%上升到18%,再来看两个期权的理论价值:看涨期权从原来的45. 19点 跌至45. 06,尽管指数下跌了 20点,2400点的看涨期权从原先的平值期权变 为虚值期权,再加上时间又减少了 7天,但权利金仅下跌了 0. 13点,之所以如 此,纯粹是因为波动率上升的结果;而看跌期权的理论价从原来的37. 32点升 至58. 56点。跨式期权多头组合的价值从原来的82. 51点上升至(45. 06 + 58.56=)103. 62点,如果平仓,可以获利21. 11点;与82. 51点的成本相比,获 利率达到25. 6%。
从以上分析可见,尽管跨式期权多头将到期日盈利的希望寄托在指数有 较大的涨幅或跌幅上,但从短期的动态分析看,跨式期权多头更希望波动率快 速提高。当然,波动率快速提高的同时指数如有较大的涨跌幅度,跨式期权多 头组合的价值将增加得更多,比如,一周后波动率为18%,指数下跌至2300 点,看涨期权的理论价变为17. 05点,看跌期权的理论价变为110. 55点,合计 为127. 60点,如果平仓,将获利(127. 60—82. 51 = )45. 09点,与82.51点的成 本相比,获利率达到54.6%。
至此,可以理解期权专家将跨式期权交易策略归入波动率交易范畴的原 因了。从短期分析看,买进跨式期权组合等同于买进波动率或看多波动率,波 动率上升将获利,当然,其反面是波动率下降会导致亏损。
在实际交易活动中,买进跨式期权组合通常被作为一种短期的交易策略 使用,并不适宜长期持有。还有一点需注意的是,它不适合剩余时间太短的情 况下使用,因为剩余时间较短的跨式组合其时间衰退非常快,Theta造成的杀 伤力极大(读者可以回看第五章的图5-6),如果短期内波动率无法大幅增长 或指数快速移动,获利的可能性非常小。最常用的场合是在行情盘整期较长、 期权的隐含波动率较低时,如果面临政府即将公布重大相关信息,有些人会愿 意用此策略赌一把。

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