期权概貌与期权基础知识:股指类衍生品现状

(一)全球股指类衍生品排行榜
FIA在2014年3月的杂志中发布了 2013年全球场内衍生品交易量统计 数据,关于股指衍生品(期货或期权)成交量,杂志中列出了排名最前的20个 合约,在这些合约中,有5个为在美国交易的股指ETF期权。在美国,多个交 易所针对相同的股指ETF进行期权交易的情况很普遍,再加上各交易所规定 的合约乘数也不一样,因此在统计时只能将这些交易量简单相加,无法明确归 属哪个交易所。除股指ETF期权之外,其他股指类衍生品合约的交易量都有 明确的归属。表1 – 4为剔除股指ETF期权之后的其他15个合约。

在分析比较表1-4数据之息[,必须注意到,统计排名仅仅是针对合约的 交易量而言的,没有考虑合约自身的价值大小。股指类衍生品合约价值的大 小与三个因素有关:一是合约乘数;二是合约指数的高低;三是不同的货币之 间的比值大小。因此,在不同合约(尤其是不同国家的合约)之间比较时,如果 仅凭交易量大小就作出判断.很可能因此被误导。
比如,将第一名(CNX Nifty期权)和第八名(标普500期权)相比,前者的 交易量是后者的4倍多,但如果从可比价值比较,结果就完全不一样。2013年 底,CNX Nifty指数和标普500指数大致分别为6300点和1800多点,1美元 大致可兑换印度卢比为62元。如此,1张CNX Nifty期权合约金额为6 300X 50 = 315 000卢比,1张标普500期权合约金额为1 800X100X62=11 160 000 卢比,后者是前者的35倍。因此,如按价值同口径比较,表1-4中第八名的 交易金额大致应该是第一名的8倍多。
又如,韩国在1997年推出的Kospi 200股指期权,乘数为10万韩元。由 于股指期权的乘数较低,再加上成交量急剧放大,以至于数年来不仅在全球排 名中一直名列第一,甚至超过了随后前十多名之和。2012年,韩国交易所将合 约乘数扩大至50万韩元。更改之后,即使交易规模不变,统计岀来的交易量 自然只有原先的1/5 To
(二)欧美市场
1.美国市场
美国是股指期货也是股指期权的发源地,在最初的发展阶段,美国在全球 股指衍生品市场中占据独一无二的龙头地位是自然的。然而,当其他国家的 股指衍生品市场逐渐兴起时,美国所占的市场份额呈现出下滑趋势。但市场 份额下滑并不意味着其规模的萎缩,事实上,美国的股指衍生品市场仍旧处在 增长阶段,无论其规模还是影响力在全球仍然首屈一指。
在股指期权方面,只有美国拥有股指期货期权,其他国家或地区推出的都 是现货股指期权。美国之所以有股指期货期权,与其发展初始的特定环境有 关。直至现在,美国的期货监管(CFTC)和证券监管(SEC)仍是两个不同的部 门,20世纪80年代初期,美国的CFTC对期货交易所落实期权试点计划,允 许每个期货交易所申请上市两个以期货合约为标的的期权,即期货期权,当时 CME的标普500股指期货已经形成规模,于是选择推出了标普500股指期货 期权。
同样,在个股衍生品市场上也呈现出这种路径依赖的特点。美国的个股 期权占全球的份额超过2/3,而个股期货的占比却不值一谈。如前所述,个股 期权是美国首创,并得到了蓬勃发展,但个股期货在美国一直被禁止,直到 2000年之后才开禁。当市场已经适应了当初的选择后,改变这种格局是非常 不容易的。
在股指衍生品方面,尽管美国有多家交易所开展交易,但基本形成了如下 格局:CME在股指期货方面占主要地位,在美国的占比超过80%,最活跃的 品种有E-mini标普500指数期货和E-mini纳斯达克100期货:CBOE在股指 期权方面占主要地位,在美国的占比同样超过80%,最活跃的品种有标普500 指数期权和VIX(波动率指数)期权。至于波动率指数的含义,读者可以在本 书第四章找到。
2.欧洲市场
英国是欧洲最早推岀股指衍生品交易的国家,伦敦国际金融期货交易所 (LIFFE)于1984年就开始交易金融时报-证券交易所100(FTSE100)期货合 约和期权合约。1988年,法国期货交易所(MATTIF)推出CAC40股指期货 和股指期权,1990年,德国期货交易所(DBT)推出DAX30股指期货和股指期 权。差不多同时,欧洲其他国家如荷兰、瑞典、芬兰、丹麦、瑞士、西班牙、奥地 利、比利时等也推出了各自的股指衍生品交易。
2000年前后,欧洲进入欧元时代。为了应对新的经济环境,欧洲各交易所 之间展开了 一场合并风潮,最终形成了两大巨头,一是欧洲期货交易所 (Eurex),另一个是泛欧交易所(Euronext )o
欧洲期货交易所是德国期货交易所(DBT)在1998年通过与瑞士期权与 金融期货交易所(SOFFEX)合并而成。
泛欧交易所是在2000年由法国、荷兰、比利时的三家证券交易所合并而 成,2002年又兼并了伦敦国际金融期货与期权交易所(LIFFE)和葡萄牙证交 所。2006年6月,纽约证券交易所(NYSE)将泛欧交易所收入旗下,正式合并 成为 NYSE Euronext0
欧洲的股指衍生品交易基本上集中在这两家交易所。
Eurex共有80多个股指期货品种,其中成交量最大的是EuroStoxx 50期 货,在股指期权方面,Eurex共有60多个股指期权品种,其中成交量最大的是 EuroStoxx 50 期权。
NYSE Euronext共有10多个股指期货品种,其中较为著名的有法国 ACA40指数期货和英国的FTSE 100股指期货。在股指期权方面,共有5个 品种,比较著名的有荷兰AEX股指期权和英国FTSE 100期权。
(三) 韩国市场和印度市场
韩国和印度是股指衍生品后起之秀的典型代表。
1.韩国市场
1981年,韩国公布了一个资本市场国际化的计划,1984年,韩国股票市场 开始实施渐进式的对外开放政策。1987年与全球股市一样,韩国股票市场也
经历了一场史无前例的暴跌。而股市暴跌是否与股指期货有关也因此在国际 证券及期货市场中展开了争论,数年之后,股指期货无害甚至有益的观点占据 了上风。在这种背景下,韩国决意建立自己的期货市场。由于国内股市已成 规模,交易者迫切需要相应的避险工具,因此在期货品种选择上,股指期货无 疑是首要之选。为此,韩国特地对证券交易法进行修改,允许证券交易所开设 股指期货交易。1990年1月,韩国证券交易所编制了由200个大企业的股票 组成的 KOSPI200 指数(Korean Stock Price Index 200), 1995 年 6 月开始对 外发布并随即开展期货模拟交易。1996年5月3日,韩国证券交易所正式开 始KOSPI200指数期货交易,次年6月又推出了 KOSPI200指数期权交易。
在积极筹备股指期货交易的同时,韩国政府发现,随着经济的发展,需要 进行期货交易的品种并不仅仅是股指,利率期货、外汇期货也是市场迫切需要 的。于是,如何建立一个覆盖面更广的期货市场便成为了当时的重要议题。 考虑到立法先行的必要性,1995年12月,韩国政府开始着手制定期货交易法 (FTA),并于1996年6月正式颁布。
1996年12月,韩国期货交易所筹建工作组成立,但随之而来的东南亚金 融危机打乱了原先的筹建计划。1998年1月13日和1999年2月1日,韩国 国会对期货交易法进行了两次修改0 1999年2月,韩国期货交易所(KOFEX) 在釜山正式成立,当年就推岀了美元期货及期权、CD利率期货、国债期货、黄 金期货。
然而,历史遗留问题与现行法律间的冲突却出现了。按照期货交易法,期 货交易应该在期货交易所进行,而原韩国证券交易所(KSE)进行的KOSPI200 指数期货、期权交易是在期货交易所成立之前开始的,并在当时得到授权。由 此,国内专家学者争议纷纷,朝野之间互相辩驳。在重重压力之下,韩国国会 在2000年12月对期货交易法进行了第三次修改:到2004年,在韩国证券交 易所进行的KOSPI200指数期货、期权交易必须移到KOFEX。
2005年1月27日,KSE、韩国Kosdaq证券市场(KSM)和韩国期货交易 所(KOFEX)合并成立韩国交易所(KRX)。
与亚洲其他市场相比,韩国推出股指期货和股指期权的时间并不早,推出 后不久又遭遇亚洲金融危机,然而,股指期货尤其是股指期权的交投情况却异 常火爆。尽管至今韩国在股指期货和股指期权上仍只有一个品种,但凭借股 指期权的高速增长,在2000年就挤进了世界衍生品市场的前五强,之后更是 连续10多年蝉联第一,成为全球衍生品市场中的一匹最强健的黑马。
KOSPI200指数期权的成功有一系列原因,除了民众参与热情(在韩国, 个人投资者参与比例之高在全球都十分罕见)外,国内先进的互联网普及率、 标的指数选择与合约设计合理、交易收费低廉以及对外资开放都为此作出了 很大的贡献。
2.印度市场
在全球股指类衍生品市场上,印度是亚洲继韩国之后的另一后起之秀。 2000年6月12日,印度国家证券交易所(NSE)推岀S&P CNX Nifty期货, 2001年6月4日,又推出S&PCNX Nifty期权。尽管日后又推出了多个股指 期货和股指期权产品,但一直无法撼动S&P CNX Nifty的标杆地位。
S&PCNX Nifty期货和期权挂牌交易之后,尽管年年都有巨额增长,但 由于前期的基数较低,在总量上并不显眼。2008年,其期货和期权交易量双双 冲破2亿张大关。接下来三年,S&P CNX Nifty期权连破3亿、6亿和8亿 张,引起全球关注。
在表1-4中,印度孟买证券交易所(BSE)有两个期权品种上榜,分别为 S&P BSE 100股指期权和S&P Sensex期权。S&P Sensex期权历来是孟买 证券交易所的当家产品。2012年8月,孟买证券交易所新推S&P BSE 100股 指期权并予以重点扶持,其交易量一度爆发性增长,分流了原先的当家产品 S&P Sensex期权的交易量;但2013年下半年后,情况开始逆转,印度股指期 权交易量又回流至S&P Sensex期权,目前S&P BSE 100股指期权基本上已 陷入名存实亡的境地。之所以如此,与其合约设计中的缺陷有关。
印度股指期货、期权发展迅猛的原因与其对外开放程度极高有关。早在 1995年印度就正式推出了境外机构投资者(FI1)制度。经印度证券和交易委 员会注册登记的境外机构投资者,可以在印度进行期货、期权交易。境外法人 和自然人可以注册持有一个FII的附属账户来参与交易。境外期货代理商、 期货佣金商(FCM)可以作为当地公司的合作经纪商,至今已有不少国际知名 的金融公司参与其中。外资投资者还可以通过收购印度公司制交易所股权的 方式进入印度期货市场。正是这些高度的开放政策,吸引了大量的国际投资 者和服务商,成就了印度衍生品市场的高速发展。
(四) 其他市场
1.俄罗斯市场
在表1 – 4中,名列第五的是俄罗斯交易所的RTS指数期货。RTS指数 期货可谓是又一颗市场新星,2008年,RTS指数期货成交0. 87亿张;2009年, 成交1. 5亿张,增长71. 5%,在全球股指衍生品合约中排名第八;2010年,成 交量达到2. 25亿张,增长49. 8%,排名上升至第六;2013年,成交量上升至 2. 66亿张,排名又提升了一位。其增长速度与排名第一位的印度CNX Nifty 期权不相上下。
2.亚洲其他国家或地区市场
1986年5月,香港期货交易所(HKFE)推出了亚洲第一个股指期货,即恒 生指数(HS1)期货交易;但相应的恒生指数期权直到1993年才得以推出。
1986年9月,新加坡国际金融交易所(SIMEX)推出日经225指数(Nikkei 225)期货交易,随后又推出了日经225股指期权,首开交易国外股指品种之 河。在新加坡的压力推动下,日本匆忙修改法规,于1987年6月在大阪证券 交易所尝试推出50种股票期货合约;1988年9月又推出日经225指数期货, 次年6月再推出日经225指数期权。
台湾地区的情况与日本类似,一样是被SIMEX抢了先机之后才加紧行 动。SIMEX在1997年率先推岀台指期货,台湾地区不得已加快建设台湾期 货交易所,并于1998年7月推出台湾证券交易所股指期货,2001年12月推岀 台湾证券交易所股指期权。2013年,台湾期货交易所的台湾加权指数期权共 计成交0. 93亿张,全球排名第十三位。
2013年,日本大阪证券交易所的日经225 Mini期货成交2. 34亿张,全球 排名第六位;同年日经225股指期货成交0. 31亿张,日经225股指期权成交 0.57亿张。值得注意的是,日经225 Mini期货的乘数为100日元,而日经225 期货或期权的乘数都是1 000日元,两者相差10倍,这也是日经225 Mini期 货能够上榜的重要原因。如果以同等金额规模看,日经225股指期权应该是 最大的。
中国大陆直到2010年才推出第一个股指期货产品。但推出后发展势头 良好,2011年成交0. 504亿张;2013年成交1. 93亿张,在全球排名中名列第 九位。

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