金融期货交易结算制度之股指期货风险管理制度和措施

风险管理概述:
从1982年美国堪萨斯期货交易所推出了第一份股指期货合约开始, 股指期货已经走过了近三十年的发展历程。股指期货之所以能够产生并 生存下来,其中很关键的一点在于它拥有实际的市场需求,同时各环节都 可以进行有效的风险控制。一般来说,如果对整个股指期货市场以及股 指期货交易的各个环节进行行之有效的风险管理,那么该市场的风险就 可以得到极大限度的降低。然而,从股指期货的发展历史中也可以看到, 如果市场的风险管理行之无效,轻则会导致投资者破产,重则会导致区域 性乃至全球性金融市场的崩溃。由此可见,对股指期货市场进行有效的 风险管理至关重要。
目前常用的风险管理制度主要由以下三个步骤构成。
(1) 风险识别
风险识别是管理风险的第一步,包括确认风险和评估风险两项内容。 具体而言,它要求投资者应首先确认其自身所面临的风险类别和风险来 源,然后评估风险发生的概率以及可能会带来的影响。
在股指期货市场上,投资者应当识别到以下风险:对于套期保值者而 言,由于股票组合形成的“模拟指数”很难与实际股票指数完全匹配,这 就可能会引起跟踪误差,使得套期保值者暴露在价格风险中;对于投机者 而言,持有头寸完全暴露在风险中,因而面临着更大的市场价格风险。如 果保证金制度、逐日盯市制度以及强制平仓制度等执行不力,投资者就会
面临较大的穿仓甚至破产的可能。这里的穿仓是指账户的金额已经小于 所持有头寸的亏损的情况,一般会被强制平仓,因而又叫爆仓或锁仓。
(2) 风险测度
在进行了风险识别后,投资者应当对所面临的主要的风险进行定量 测度。目前常用的风险测度方法有:情景分析、灵敏度分析、波动性方法 (VaR)模型、压力测试和极值理论等。
情景分析法是一种旨在评估金融市场中的某些特殊情景对资产组合 价值变化的影响的方法,它可以评估市场波动性变化和相关性的影响,明 确给出某情景下资产组合的损失。
灵敏度分析法就是在原有的分析基础上,如果投资环境发生变化 (如利率变化)会引起多少的最终利润变化。
波动性方法,即VaR (Value at Risk)模型,按字面的解释就是“处于 风险状态的价值”,是指在给定的市场条件与置信水平下,某一金融资产 或证券组合在给定的时间区间内的最大期望损失。作为一种利用概率论 与数理统计来评价风险的方法,它能用非专业人士都能够理解的非技术 术语对金融市场风险给出总括性评价,兼具科学性与简明易操作性,因而 目前使用较为广泛。
压力测试简言之就是对极端市场情景下资产组合损失的评估。
极值理论是测量极端市场情况下风险损失的另一种常用方法。它更 多地采用了统计理论和方法,给出了极端条件下的VaR与概率水平的准 确描述,如果有比较丰富的历史数据,则比单纯构造极端市场情景的压力 测试效果更好。
(3) 风险控制
在识别和测度了风险的基础上,投资者就可以对风险进行控制了,包 括采取事前风险控制和事后风险控制措施。也就是既要有预防风险发生 的措施,又要有在风险发生后的应急措施。
股指期货交易的风险管理制度:
股指期货交易的风险来自诸多方面,涉及市场中的各参与主体,因此 各参与主体都应该釆取一些相应的风险管理措施。这些参与主体主要是 指交易所、期货经纪公司、投资者和政府。下面就从这四个方面来介绍一 些常见的风险管理制度和措施。
(1) 交易所对股指期货交易的风险管理
① 主要风险管理制度。在第3章的第2节中介绍了许多金融期货市 场中交易所采取的风险管理制度,其中大多数制度同样适用于股指期货 市场,如保证金制度、逐日盯市制度、涨跌停板制度、熔断机制、大户报告 制度、持仓限额制度、强行减仓制度等,因此这里不再赘述。
下面就一些股指期货市场以及我国股指期货特有的一些风险管理制 度作详细介绍。
第一,盘中试结算制度。我国推出股指期货后,中国金融期货交易所 会每天进行定时和不定时的盘中试结算,然后根据每一次试结算的结果 向风险较大的结算会员发出追加保证金的通知,或者可通过期货保证金 存管银行从结算会员专用资金账户中扣划。若未能全额扣划成功,结算 会员必须按交易所的要求在规定时间内补足保证金;若仍然未能按时补 足,交易所有权呵其采取暂停建仓、强行平仓等风险控制措施。
第二,分级富算会员制度。结算会员制度是目前国际期货市场普 遍采用的制度,也就是说不是所有的交易所会员都可以自动取得结算 资格,而只有那些资金实力雄厚、风险管理能力强的机构才能成为交易 所的结算会员,非结算会员必须通过结算会员才能进行股指期货的结 算。股指期货本身波动较大,对参与结算业务的中介机构要求更高,因 此很有必要引进结算会员制度。而且,通过结算会员制度中的结算担 保金制度同样可以增加抵御系统性风险的能力,维护市场的稳定,增强 投资者的信心。
中国金融期货交易所将结算会员分为三类:交易结算会员,即那些可 以为自己的客户进行结算的会员;全面结算会员,即那些可以为自己的客 户和交易会员进行结算的会员;特别结算会员,即那些本身不参与股指期 货的经纪业务和自营业务,但可以为交易会员进行结算的会员。
分级结算会员制度具有如下三个较为明显的优点:一是期货交易所 风险可以被层层过滤,直接降低了期货交易所面临的风险压力;二是可以 增加结算类期货经纪公司会员的盈利能力,减轻非结算类期货经纪公司会员负担;三是有利于期货经纪行业进行差异化竞争并实现优胜劣汰,从 而促进期货行业的发展。
第三,介绍经纪商制度。所谓介绍经纪商(IBintroducing Broker)制 度,是指券商担任期货公司的介绍经纪人或期货交易辅印人,负责招揽客 户、代理期货商接受客户开户、接受客户的委托单并交付期货商执行等 业务。
目前,介绍经纪商制度运用比较普遍,但不同国家和地区又有所不 同。如美国的介绍经纪商(IB)还被细分为独立执行的IB(IIB:Independ¬ent IB)和由期货经纪商(FCM:Futures Commission Merchants)担保的 IB (GIB:Guaranteed IB)O在美国,往往小型期货公司才釆用介绍经纪商制 度,而台湾的IB制度运用更为普遍,这和台湾资本市场对外资的逐步放 开过程密切相关。由于我国的金融期货市场发展也需逐步稳妥推进,所 以和台湾市场更有可比性和相似性,因而在金融期货推出初期采用介绍 经纪商制度是合理的。
在我国股指期货业务中,介绍经纪商可以从事以下部分或全部中间 业务:
——招揽投资者从事股指期货交易;
——协助办理有关开户手续;
——为投资者下单交易提供便利;
——协助期货公司向投资者发送追加保证金通知书和结算单;
——中国证监会规定的其他业务。
我国股指期货介绍经纪商不得办理期货保证金业务,不承担期货交 易的代理、结算和风险控制等职责。
② 对重大风险事件的对策。除了制定上述风险管理制度外,交易所 还针对如下列出的股指期货可能发生的重大风险事件,预先设计了一些 对策。
——市场操纵风险。
风险表现:
利用资金优势,在股指期货市场连续拉升或打压期指,造成期指和现 指价格严重背离;
操纵股票指数,在股票市场与股指期货市场同时大量买入或抛出; 散布虚假信息、联手交易与内幕交易等,从而导致股指期货价格大幅 波动,以达到获取暴利的目的。
应对措施:
要求涉险会员报告其本身或其客户的交易情况、资金来源和交易意 向等;
进行紧急稽查;
控制出金;
制定更严格的限仓;
停止开新仓;
对会员持仓占市场份额过大的情况,可以向该会员收取额外风险保 证金;
强行平仓;.
加收额外的风险保证金。
对同时进行证券市场与期货市场操纵的,交易所还应与中央登记结 算公司、证券交易所、银行等机构进行联合稽查与风险控制。交易所对个 别会员的违规交易行为,将根据交易所制定的《违规处理办法》的有关规 定进行处罚Q
——政策风险。
这类风险发生具有突发性、广泛性的特征,可能会引发更多的其他 风险。
风险表现:
受政策影响,股票市场或期货市场出现大幅振荡;
国际市场冲击;
其他各种政治、经济、社会等因素造成市场灾变等。
应对措施:
一般情况下,交易所可以采取提高保证金比例、限期按规则平仓、强 行平仓、限制出金等措施。
当市场出现连续的单向涨跌停板时,交易所有权按一定原则平仓以 释放风险。
在大面积会员发生结算危机时,交易所除采取上述措施外,必要时须 动用风险基金来填补资金的空缺,迅速恢复市场的正常交易结算秩序。 在这种情况下,资金的动用程序是:
第一,动用会员的结算准备金; 第二,动用会员的全部资产; 第三,动用交易所的风险准备金; 第四,动用交易所商业保险赔偿金; 第五,动用银行授信额度; 第六,动用交易所的资产。
——由不可抗力造成的风险。
风险表现:由于地震、火灾、战争、恐怖活动、计算机故障、通讯故障等 不可抗力导致股指期货交易系统无法正常运作。
对策:交易所建立一个本地容错交易系统,一个异地容错交易系统。 其中异地容错交易系统兼做异地备份系统,建在地理区域较远的场所内, 同时保证正常交易系统和容错交易系统之间的通信联络正常,以防范计 算机及通讯故障带来的风险。对影响面较大的不可抗力带来的异常情 况,交易所有权采取延迟开市、暂停交易等措施。
(2) 期货经纪公司对股指期货交易的风险管理
作为投资者与股指期货市场间的桥梁,期货经纪公司对股指期货交 易的风险进行管理主要体现在建立完善的风险监控机制,常用的风险防 范措施如下。
① 建立、健全期货经纪公司内部监督、检査和管理制度。这里的内部 监管包括严格经营管理,加强对从业人员的管理,提高业务运作能力。为 此,期货经纪公司须严禁为了私利而采用违规手段交易,坚持财务、结算 的真实性,坚持对客户和自身在期货交易全过程中的资金运行进行全面 监督;同时,要加强人员培训,提高从业人员素质,健全工作人员的岗位责 任制和岗位管理守则,加强工作人员的职业道德教育和业务培训,增强市 场竞争能力。
② 严格执行保证金制度、逐日盯市制度、持仓限额和大户报告制度等 各项相关制度。如对于保证金制度,期货经纪公司的保证金标准一般要 高于交易所。客户必须在规定时限内追加保证金,当客户无法及时足额 追加时,则强行平仓。同时,由于银行结算系统的限制,可能还会发生退 票或空头支票的情况。因此,客户在途资金一般不能用于建仓,也不能作 为免除强行平仓的依据。
③ 加强客户管理,以控制客户信用风险。对客户管理包括严格委托 程序,严格审查客户资格条件、资金来源和资信状况,严格执行与客户相 关的各项制度,对客户进行风险意识教育和遵纪守法教育等。如在接受 客户委托时,双方要签署《代理期货买卖协议书》,同时呈送《期货交易风 险提示声明书》,让客户充分了解期货交易的风险后果并签字。在对客 户资金情况进行详细调査时,要保证客户有足够的合规资金从事交易,对 那些资信差、不符合投资要求的客户要敢于拒之门外。同时,期货经纪公 司还应对客户进行必要的培训,加强期货投资风险意识,提高客户的交易 技能,减少大幅度亏损的可能性。
④ 加强对介绍经纪商(IB)的管理,严格期货经纪合同管理。介绍经 纪商具有双重身份,对于期货公司是客户的身份,对于客户是经纪人的身 份。在这方面,期货经纪公司可以采取的风险管理措施有:
——对于介绍经纪商介绍的客户,期货经纪公司必须与该客户直接 见面,以确保经纪合同的真实性;
——采取实名制,对公司的空白合同实行统一编号,专人管理;
——严防介绍经纪商成为客户的资金调拨人,以降低资金风险;
——客户授权介绍经纪商作为指令下达时,对客户账户发生的亏损 或异常交易现象,期货公司应及时与客户沟通,预防风险;
——对于介绍经纪商是法人机构的,公司一定要经常检查,防止其非 法代理或非法集资。
(3) 投资者对股指期货交易的风险管理
在诸多的风险中,有些风险是投资者无法防范的,有些风险则可以通 过投资者自身的努力避免。如就信用风险而言,对投资者来说,一般是不 可控的,而且发生的概率也很小,因此投资者不需要对此花费太多精力o 而就流动性风险而言,投资者可以优先选择那些流动性较好、市场深度和 广度都较大的股指期货品种,以降低流动性风险。
总的来说,投资者可以合理运用套期保值手段来防范系统性风险,以 确保投资的期望收益不被完全暴露在风险中;同时,可以通过对市场信息 全面、及时、准确的把握和判断,并采取行动来防范市场风险O
具体来说,投资者可以从以下几个方面来管理风险。
① 加强对股指期货交易知识的学习,提高交易技能,以制定正确的投 资策略,而不是盲从。
② 对期货经纪公司有充分的了解,选择经营规范的经纪公司0
③ 加强对各类市场因素的分析,提高判断预测能力,通过灵活的交易 手段降低交易的风险。-
④ 规范自身交易行为,提高风险意识和心理承受能力,保持冷静的 头脑。
⑤ 及时认真检査自己每笔交易的具体情况和自己的交易资金情况, 控制好资金和持仓的比例,避免被强行平仓的风险。
⑥ 遇到自身的利益受到不公平、公正的侵害时,可以向中国证监会及 其他有关机构进行投诉,要求对有关事件和问题进行调査处理。
(4) 政府对股指期货市场的风险管理
政府对股指期货市场的风险管理主要体现在对风险的监管上。管理 重点体现在以下方面:防止垄断和虚假行为,增强竞争机制,保护期货合 约买卖,审查期货交易的合法性,为股指期货市场风险管理创造一个有法 可依、有纪可守、有章可循的健康环境。
政府对股指期货市场的风险监管职责体现在以下方面。
① 制度机制的建设。完善立法,建立完备的股指期货市场监管的法
规体系;核定各交易所的有关规则规章,制定并审核新合约上市的合理 性;加强对股指期货使用者的监管;规定代理机构的最低资本限额和交易 商的交易规模限制,进行定期与不定期的、现场与非现场的检査,形成有 效的控制和约束机制。
② 与正式的依法监管相配合,运用口头指示或颁布指导性文件等方 式告诫使用者由于存在潜在风险而应如何行事,以达成一种默契与合作, 保证外部监管向内部风险管理转化。
③ 遇突发危机,及时采取相应的挽救措施,要有“预案”以应紧急所 需,避免事态扩大造成市场动荡O
④ 改革现行会计制度,增加股指期货市场的透明度,以便交易和监管 人员能及时准确了解股指期货市场的风险暴露情况。
⑤ ®治、处罚违规行为。
⑥ 对从业人员资格进行认定,且与国际组织合作,加强股指期货市场 的国际统一监管。

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