我国金融期货及其市场的发展情况

我国曾经进行过外汇期货和国债期货的试点,但都未取得成功。目 前我国金融市场还没有可交易的金融期货品种。
下面就我国以往的金融期货试点情况作一简单介绍。
(1) 我国外汇期货试点情况
① 背景。新中国成立以来我国人民币汇率的改革大致经历了三个主 要时期:第一个时期是在国民经济恢复时期和计划经济时期,这是人民币 汇率从基本稳定到实行钉住一篮子货币的“钉住汇率制”时期。第二个 时期是经济转轨时期,人民币汇率制度实行的是双重汇率,实行之初为人
民币内部结算价和官方汇率并存,后来取消了内部结算,变为官方汇率和 外汇调剂市场汇率并存。但实际上当时在中国还存在一个黑市外汇。因 此,在这一时期,中国的人民币对外币的汇率应当是3种,并且在这种情 况下,中国汇率开始出现浮动。第三个时期是1994年外汇体制改革后以 市场机制为基础的人民币汇率制度时期。
② 外汇期货的试点。在第二个时期之中,1991年4月我国开始对人 民币实行有管理的浮动制,汇率风险逐渐显现。1992年6月1日,上海外 汇调剂中心率先推出外汇期货交易,主要业务仅限于人民币与美元、英 镑、德国马克、日元和港币之间的期货交易。据统计,到1992年底,仅半 年的时间内,该中心交易的外汇期货合约就达到了 10813份,交易金额为 21626万美元。
③ 外汇期货的夭折。由于我国外汇期货交易和汇率变化仍然受到严 格的控制,再加上人们普遍对期货交易的特点和功能缺少足够的认识,我 国的外汇期货交易一直处于相对低迷的状态。在1993年7月和1994年 6月,国家外汇管理局和国务院分别发出关闭我国外汇期货市场的通知。
外汇期货的夭折并非说明我国不能开办外汇期货交易,际过是因 为外汇期货在我国发展的条件尚未成熟,尚不能适应当时的国情。但是, 1994年1月1日,我国开始实行单一的有管理的浮动汇率制度;1996年 底又实行了外汇经常项目下的自由兑换;1997年4月,我国开始进行外 汇远期结售汇;2001年11月10日,我国加入WTO,国内金融市场与国际 金融市场逐步接轨;2005年7月21日,中国人民银行宣布,经国务院批 准,中国开始实行以市场供求为基础、参考一揽子货币进行调节、有管理 的浮动汇率制度……这些都为今后外汇期货的重新推出创造了有利 条件。
(2) 我国利率期货试点情况
① 我国国债利率期货的迅速推广。我国也曾进行过短暂的国债期货 交易试点。1992年12月18日,上海证券交易所率先向证券自营商开放 国债期货交易,但刚开始的交易量并不大,市场显得很冷清。于是,上交 所于1993年10月25日向社会公众开放国债期货交易。此后,深圳交易 所和北京商品交易所也向社会推出了国债期货交易o国债期货面向公众
推出后受到市场的大力追捧。1994年下半年到1995年5月,开办国债期 货交易业务的交易所和证券交易中心就已近10家,其中以上海市场最具 代表性。同期国内股票市场和商品期货市场相对低迷,不少商品期货品 种被暂停交易,大量资金汇集到国债期货市场。据统计,1994年我国国 债期货合约交易总面值达到28万亿元人民币,相当于当时中国国民生产 总值的6倍。
② 我国国债期货风险事件。然而,我国庞大的国债期货交易量背后 大多是投机交易,面临着较大的市场风险。再加上我国现货市场固有的 缺陷以及期货交易制度的不完善,如由于当时我国证券市场刚开始起步, 国债的数量偏少,监管体系不健全,对利率风险管理重视不够,交易者总 体上十分不成熟,这些都使得在利率不断上升、国债期货价格持续大幅度 上扬的情况下,交易违规事件接连不断。
1995年2月23日的“327”国债事件是中国金融市场迄今为止发生 的最严重的金融风险事件。“327”是一份国债期货合约的代号,对应 1992年发行、1995年6月到期兑付的3年期国库券,该券发行总量是240 亿元人民币o 1992年3年期国库券到期的基础价格确定为128. 5元, 1995年2月327合约的价格一直在147. 80 – 148. 30元徘徊。1992 ~ 1994年中国面临高通胀压力,银行储蓄存款利率不断调高。为了保证国 债的顺利发行,国务院决定对已经发行的国债实行保值贴补,财政部根据 物价指数每月公布保值贴补率。因此,对通货膨胀率及保值贴补率的不 同预期,成了 327国债期货品种的主要多空分歧缘由。以上海万国证券 为首的机构在“327”国债期货上做空,而以中经开为首的机构在此国债 期货品种上做多。多空双方在148元附近大规模建仓,导致国债期货市 场行情异常火爆。1995年2月23日,提高“327”国债利率的流言得到证 实,百元面值的“327”国债将按148.50元兑付。一直在“327”品种上与 万国证券联手做空的辽国发突然倒戈,改做多头。“327”国债在1分钟 内竟上涨了 2元,10分钟后共涨了 3. 77元。按照万国证券的持仓量和现 行价位,327国债每上涨1元,它就要赔进十几个亿,一旦到期交割,将要 拿出60亿元资金。毫无疑问,万国证券没有这个偿付能力。万国负责人 管金生铤而走险,于当日16时22分13秒突然发难,砸出1056万手(每 手面值2万元人民币的国债)卖单,把价位从151. 30元打到147. 50元,
使当日开仓的多头全线爆仓。这个行动令整个市场都目瞪口呆,若以收 盘时的价格来计算,这一天做多的机构,包括像辽国发这样空翻多的机构 都将血本无归,而万国不仅能够摆脱掉危机,并且还可以赚到42亿元。 当天夜里11点,上交所正式下令宣布23日16时22分13秒之后的所有 “327”品种的交易无效,该部分不计入当日结算价、成交量和持仓量的范 围。经过此次调整,当日国债成交额为5400亿元,当日“327”品种的收盘 价为违规前最后签订的一笔交易价格151. 30元。万国证券最终在劫难逃, 如果按照合约规定的收盘价到期交割,万国亏损60亿元人民币;如果按照 151. 30元收盘价平仓,万国亏损16亿元。1995年5月17日,中国证监会 发出《关于暂停全国范围内国债期货交易试点的紧急通知》,开市仅两年零 六个月的国债期货宣告夭折。同年9月20日,国家监察部、中国证监会等 部门都公布了对“327事件”的调査结果和处理决定,决定说,“这次事件是 一起在国债期货市场发展过快、交易所监管不严和风险控制滞后的情况 下,由上海万国证券公司、辽宁国发(集团)公司引起的国债期货风波”。
国债期货的基础是利率市场化,很明显,当时中国尚不具备开展国债 期货交易的基本条件。现在我国国债现货市场正在不断完善,利率市场 化的工作已经开始启动,国债交易主体对固定收益工具的认识也在不断 深化,已经初步具备了适时恢复国债期货交易的客观条件。相信在真正 实现利率市场化的那一天,中国将再次推出自己的国债期货。
(3)我国股指期货的仿真交易
2006年10月30日,沪深300股指期货仿真交易活动正式在中金所 启动。一年多的实践经验证明,仿真交易活动的进行,对深化市场和股指 期货合约与规则的认识以及系统测试、促进投资者风险教育活动的展开 都起了非常重要的作用。
仿真交易从开通自今,大致经历了三个发展阶段。
①快速发展阶段(开通之初至2006年12月中旬),此期间大量投资 者踊跃参与,不少机构也开始尝试股指期货的各种全新的交易规则,如熔 断机制、市价指令等等。成交量、持仓量急剧上升,两个月的时间,成交量 已达到35万余手,持仓量单边达到1。万余手。但在大量测试单的冲击 下,市场运行极不规律,盘面波动极大,一天之内从涨熔断到跌停板,穿仓 的投资者比比皆是,为风险事故的多发期。
② 萎缩、低迷阶段(2006年12月至2007年5月中旬),股市行情的 火爆吸引了大部分投资者的目光,加上金融期货交易所要求期货公司、证 券公司、基金公司等将压力测试放到周末进行,因此这期间成交量与持仓 量持续萎缩,仿真交易陷入低迷期0
③ 理性、成熟阶段(2007年5月中旬至今),随着证监会对期货公司 增资扩股、申请金融期货经纪牌照工作的逐步开展,股指期货的脚步越来 越近,而经过长期的市场宣传与培育,市场也逐渐成熟、理性,参与仿真交 易的绝大多数投资者都开始以一种认真学习的心态来对待虚拟的股指期 货交易。成交和持仓量再度稳步增加,仿真交易市场开始显现一些期货 市场特有的“价格发现”功能。其间,屡次奇迹般地发出股市风险“预警 信号”,特别是“5 • 30”大跌之后,仿真交易市场越来越受到大众的关注。
仿真交易市场各个阶段的表现,浓缩了股指期货发展的历史,为将来 的股指期货市场提供了很多参考价值。
从数据上看,在仿真交易进行一年之后,沪深300指数从1400点上 升到了 5800点,在这么一个超级牛市的发展过程中,市场也多次发生剧 烈振荡,各合约的期现差价处于一个逐步扩大的过程,并且有着加速上升 的趋势。各合约期现差价的平均值从2006年11月上旬的IF0611的 21. 3点上升到现今的IFO8O3的2338. 8点。相对于其各期指仿真合约的 波动则持续处于一个较高水平,在波动上远高于全球各主要市场的股指 期货。这一方面是与流动性过剩和人民币升值背景下的中国证券市场大 牛市的爆发有关;另一方面也说明了当前股指仿真交易市场炒作的不理 性,加上制度上套利机制的缺乏,期指与现货市场的背离不能得到有效制 衡,两者相关性程度较低。
古语云:工欲善其事,必先利其器。知己知彼方能百战不殆。了解自 己的不足有利于后期更好的发展。目前中国股指期货在制度和技术上的 准备已基本完成,推出股指期货产品的时机正日趋成熟。从2006年9月 8日中国金融期货交易所在上海成立到2008年4月《期货交易管理条 例》正式施行,金融期货在内地市场获得了“准生证”。紧接着,《期货公 司金融期货结算业务试行办法》等股指期货相关配套法规陆续出齐。此 后,中金所出台《中国金融期货交易所交易规则》以及配套实施细则,并
与上海证券交易所、深圳证券交易所、中国证券登记结算公司以及期货保 证金监控中心签署了股市和股指期货市场跨市场监管协作系列协议。目 前,股指期货各项准备已基本完成。各会员机构陆续到位,股指期货推出 障碍已基本扫清,剩下的就是等待管理层的最后决策,择时推出。
投资股指期货是一把双刃剑,它不仅能带来高额收益的可能性,也存 在巨额损失的可能性。所以希望踏入股指期货行列的投资者一定要做好 充分准备,以便在股指期货上市后能够多一份胜算。譬如首先要了解开 户必须与期货公司签署风险揭示书和期货经纪合同,并开立期货账户,然 后交易、结算、交割制度有什么特点与要求等都需要深入细致地了解。
目前沪深股市进入振荡盘整,股指也从高位回落,有着经济快速发 展、上市公司业绩大幅增长以及人民币持续升值等一系列利好支撑,相信 市场并不会随股指期货的推出发生根本性变化。长期来看,推出股指期 货还有助于投资者进行价值投资。

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